DeFi的"链上华尔街"，解析MapleFinance如何打造机构信贷新范式

文章转载来源： Conflux

一、摘要

Maple Finance 作为一家由传统金融背景团队创立的 DeFi 协议，定位于“机构级链上资本市场”，在过去三年里走过了快速扩张、风险暴露与体系重构的过程。

协议最初以无抵押贷款为核心卖点，累计发放贷款超过 20 亿美元，但在 2022 年底因借款方违约遭受重创，TVL 一度大幅下滑。2023 年，团队推出 Maple 2.0，强化透明度和风控，并拓展了链上国债投资与现实世界资产贷款等新业务。目前协议的 TVL 已恢复至 5800 万美元，近几个月增长超过 4 倍，国债代币化产品规模达 2700 万美元。

迄今为止，Maple 已发放超过 40 亿美元的贷款。该平台的总锁定价值（TVL）已超过 3 亿美元，并已向流动性提供者发放近 6000 万美元。截至本文撰写时，完全稀释估值为 1.8 亿美元。

二、行业背景：CeFi 崩塌后的链上借贷需求

借贷是金融体系的核心功能之一，在加密货币世界也不例外。早期的借贷主要由 CeFi 平台主导，如 Celsius、BlockFi 和 Voyager。这些平台承诺高额利息吸引用户存款，再将资金借给交易公司或用于自身投资。然而，它们的运作模式高度中心化，资金流向缺乏透明度，风险管理依赖少数高管的判断。

2022 年的暴雷潮让市场看清了 CeFi 的脆弱性。Celsius 在流动性挤兑中轰然倒塌，BlockFi 因 FTX 破产而陷入困境，Voyager 的用户资产也被严重侵蚀。到年底，FTX 的爆炸性崩溃更是动摇了整个加密生态的信任。投资人发现，自己的资金在这些平台里究竟如何被使用几乎无从得知，所谓的收益承诺不过是黑箱操作。

与之形成对比的，是以智能合约驱动的 DeFi 借贷协议。Aave、Compound 等项目虽然要求高额抵押，但其资金流动、抵押物状态和清算规则全部链上可查，透明度远超 CeFi。在 CeFi 崩塌之后，市场急需一种既能提供更高资本效率，又能保持透明度的借贷模式。Maple Finance 正是在这样的背景下获得关注。

三、Maple Finance 项目概况

Maple Finance 成立于 2021 年，由 Sid Powell 和 Joe Flanagan 创立。Sid 曾在澳大利亚国民银行从事债务资本市场和结构性融资业务，Joe 则有多年风险建模和投资经验。两位创始人深知传统信贷的运作逻辑，并意识到区块链可以为债务市场带来透明度和效率上的革新。

Maple 的定位不是面向零散散户的抵押借贷平台，而是为机构和专业投资人打造的链上债务资本市场。其核心模式是建立资金池，由具备信贷经验的“池子经理”（Pool Delegate）负责审核借款人，投资人将资金投入池子，借款人则获得融资。资金流动和合同执行由智能合约完成，既保证透明性，又保留了人工信用判断的灵活性。

融资历史方面，Maple 在 2020 年获得 130 万美元种子轮融资，2021 年完成 140 万美元 A 轮，2023 年 8 月又获 500 万美元融资，由 BlockTower Capital 和 Tioga Capital 领投。团队目前规模约 35 人，覆盖资本市场、工程和运营，核心成员多有传统金融背景。

特色：低额抵押借贷

Maple 的贷款池由 Pool Delegate（池委托人）管理，类似传统金融中的信用经理或基金管理人。借款人主要是机构级参与者，如做市商、交易公司和对冲基金，必须经过 Pool Delegate 的严格信用审核，包括 KYC/AML 身份与合规性检查、财务报表及资产负债分析、历史业绩与信誉评估，以及对冲与风险管理能力审查。Pool Delegate 根据审核结果决定贷款额度、抵押要求，并持续监控风险。

与传统链上贷款不同，Maple 提供部分抵押贷款（通常 20–40%），部分高信誉机构甚至可获得无抵押信用贷款。其安全性依赖于链下法律合同而非全额链上抵押，借款协议中包含贷款契约（covenants），约束借款用途、流动性及财务比率等，若违约可依法追索清算。

风险管理方面，Maple 通过 Pool Delegate 和 SYRUP/MPL 代币持有人质押形成“first-loss capital”，多层次分担风险：先动用借款人抵押物，再使用 Pool Delegate 或质押资金，最后才由出借人承担损失。这一机制激励 Pool Delegate 审慎放贷，同时保障出借人利益。

Maple 的目标客户是信誉良好、运营历史稳健的机构，如 Wintermute、Amber Group 等，他们对流动性需求高，而传统金融贷款渠道较慢。借助法律合同与低抵押安排，Maple 能快速提供资金。

整体来看，Maple 模式通过链上智能合约与链下法律协议结合，实现了低抵押甚至无抵押的机构贷款，同时通过多层风险缓释和 Pool Delegate 审慎管理确保贷款安全，为机构提供高效、可追责的融资渠道。

四、产品与模式演化

v1 的局限性

Maple Finance 于 2021 年 5 月推出了其第一个版本，其目标是通过提供无需极端超额抵押的信贷渠道（与传统 DeFi 模式不同）来彻底改变区块链上的机构借贷。

该协议通过由代表管理的借贷池运作，代表们负责选择借款人并设定贷款条款。这些贷款被划分为不同的部分，允许投资者选择他们偏好的风险和回报水平。这种方法非常成功，迅速吸引了数十亿美元的贷款发放给加密货币机构。

然而，低额抵押虽然使资金更容易获得，但也使该协议在违约时面临更高的风险。2022 年的熊市——尤其是 Orthogonal Trading 3600 万美元的违约——暴露了这一弱点。这给贷款机构带来了巨额损失，并使初始模型的可行性受到质疑。

v2 中的改进

为了应对这一问题，项目团队开发了第二个版本，并于 2022 年底发布，对协议的安全性和灵活性进行了重大改进。从现在起，所有贷款都必须进行超额抵押，并由 Maple 的内部信贷部门 Maple Direct 承销。此外，Maple 还提供了更广泛的贷款结构选择，包括摊销贷款、一次性还款贷款、固定利率贷款等等。

如果遇到困难，借款人现在有了再融资选项，可以重新协商合同，而无需立即偿还现有贷款。最后，第二版还引入了新的闪电贷清算选项，降低了池中流动性提供者的资本损失风险。

SyrupUSDC 时期

Syrup 协议由 Maple 团队于 2024 年推出，标志着又一次重大变革，它使符合条件的司法管辖区内的 DeFi 用户能够更轻松地进行借贷，同时增强了协议的安全性。与 Maple 传统的借贷池不同，Syrup 允许非机构投资者通过存入 USDC 稳定币来参与信贷市场，这些稳定币随后会自动部署到 Maple 的借贷池中。这些存款允许用户铸造 SyrupUSDC，并通过 Uniswap 随时出售。

借助 SyrupUSDC，Maple 允许小投资者为其流动性池注资，从而扩大了市场。这一战略决策通过提供比其他借贷平台更具吸引力的利率，提升了 Maple 的知名度，并使其总锁定价值 (TVL) 在过去 12 个月中实现了强劲增长，且在 2025 年第一季度呈现加速增长态势。

Maple Finance 服务／产品

1. 机构借贷池（Institutional / Overcollateralized Loans）

Maple 提供由“Pool Delegates”（池子管理人）管理的借贷池。借钱方通常为加密货币交易公司、市场做市商、机构等，需要满足 KYC/AML 要求。资产通常为稳定币或受认可抵押物（如 BTC、ETH）支持。

2. 固定期限、固定利率贷款（Term Loans）

在这些借贷池中，有些贷款是固定利率、约定期限（term loans），给出稳定可预期的收益率，便于贷方（资金提供者）评估风险与回报。

3. “Syrup” 系列收益产品（Yield / Vault / Stablecoin 存款产品）

Maple 提供 syrupUSDC 产品，让用户把 USDC（稳定币）存入 Maple 的收益策略里（通常是贷款池或借贷活动），以获得利息／收益。这类收益产品通常是有流动性的，可以在 DeFi 系统里进一步使用。

4. “Blue Chip / High Yield / Bitcoin Yield / Overcollateralized Loans” 等分类产品

Maple 的“Curated Opportunities / Earn”（即让用户存款以赚利息）常分为不同风险／收益等级，比如 Blue Chip（较安全，只接受强抵押物如 BTC、ETH）、High Yield（收益更高但风险也可能高）、Bitcoin Yield（主要以比特币抵押或以比特币计价的收益产品）等。

5. Lend + Long 产品

它用 High Yield 借贷池的收益去买比特币看涨期权（call options）。这是套组合策略，既能赚借贷的利息，也能参与比特币上涨带来的杠杆收益潜力。

借款服务（Borrowing / Institution Finance）

除了让人放贷赚利息，Maple 也允许机构借款。机构可以通过其信用／抵押（视池子与条款而定）来借入资本，用于运营、流动性需求等。

7. 风控与透明机制

Maple 的借贷流程中有 Pool Delegates 做信贷评估，贷款抵押品、利率、期限等条款在链上透明；借贷活动和资金流动可被审计／验证。

Maple 的代币

Maple 的代币体系主要围绕 SYRUP（以及此前的 MPL）展开：

1. SYRUP Token

Maple 的原生治理 + 激励代币。持有者可以通过质押（staking）来参与治理，投票，比如协议升级、费用结构、参数调整等。

质押 SYRUP 可以获得奖励，包括部分协议收入（即 Maple 的收入驱动型代币回购机制等）。

SYRUP 也用于激励那些参与收益产品（例如 syrupUSDC 等）的用户。

2. MPL（现已迁移 / legacy）

MPL 是 Maple 的早期代币，用于治理、质押、参与平台早期池子等。在 2024-2025 年 Maple 社区批准了迁移计划，将 MPL 替换为 SYRUP，转换比例为 1:100。MPL 与其 staking 形式（比如 xMPL）在迁移窗口结束后失去一些功能／效用。

五、市场表现与数据分析

截至 2024 年，Maple 累计发放贷款超过 20 亿美元，当前未偿还贷款约 3.32 亿美元。违约事件之后，协议的 TVL 一度跌至谷底，但在 2023 下半年强劲反弹，目前约为 5800 万美元，几个月内增长超过 4 倍。

国债代币化是新的增长引擎。Maple 推出的链上国债产品规模已达 2700 万美元，为风险厌恶型投资人和 DAO 国库提供了稳定收益渠道。这一部分不仅分散了协议的风险，也改善了其形象，从“高风险无抵押借贷平台”逐步转变为“多元化链上资本市场”。

投资人与借款人画像也在发生变化。早期的主要借款方是加密交易公司和做市商，而现在机构、DAO 和部分对冲基金也开始通过 Maple 投资国债或低风险资产。用户结构的升级，有助于协议建立更稳固的资金基础。

六、Maple 项目特点

无抵押／低抵押＋信用审核结合的模式

这是 Maple 最核心的特色之一。许多 DeFi 借贷协议要求借款人超额抵押（比如用 ETH、BTC 或稳定币等质押物），以保证即使借款人违约、抵押物价格暴跌，贷方也能通过清算获得补偿。Maple 则在部分贷款中允许低抵押或无抵押，前提是借款人通过较为严格的信用评估和信誉机制。这样的模式在资本效率上要高得多，也更贴近传统的机构借贷（特别是企业债、信用贷款）模式。 这一种信用 + 抵押的混合方式是 Maple 的一个区别性优势。

专业的信用风险管理与池子经理制度（Pool Delegate）

Maple 并不是把所有风险都交给智能合约和市场自动处理。它引入了“池子代表”（Pool Delegate）这一角色，这些代表通常是具有传统金融背景的信贷专家或机构。他们对借款人做尽调、评估经营和财务健康度、定义贷款条款（利率、抵押比率、偿还期限等），在一定程度承担起类似 TradFi 中承销商或信贷委员会的角色。这种“人工信用判断 + 智能合约执行”结合的方式，让 Maple 能在提高效率的同时，对信用风险作出更细致的判断。

产品多样化，特别是国债代币化与 Cash Management 池。

Maple 不只是做无抵押贷款那一条路径。它推出了 “Cash Management Pool”（国债／美国国库券池），让非美国认可投资者／实体／Web3 DAO 等能够在链上直接持有美国国债（或短期国库券）或通过与之类似的工具获取收益。这个产品特点包括：

• 流动性好：通常没有或很短的锁定期，允许较快赎回。比如 Maples 的 Cash Management 池支持「次日赎回」或“下一美国银行日”处理赎回。
• 透明性高：投资人可以实时查看借款人的国库券组合、持仓情况，通过受监管经纪商托管等方式降低信任成本。
• 合规尝试：Maple 通过 Reg D 豁免等方式让美国认可投资者（Accredited Investors）也能参与这些国债池。这样一来，它的产品更容易涉入传统金融资产类别，且有一定合规基础。

Loans V2 和资本效率、灵活性提升

Maple 在产品设计上持续迭代，比如推出 Loans V2，其特别之处包括：

• 精简或降低交易（gas）成本，提高贷款发放与操作的效率。
• 支持多种贷款结构（amortizing loan、bullet loan、balloon loan、开端与结束结构等等），允许借款人根据自身现金流和负债结构选择适合的条款。
• 引入 refinance（重组贷款）功能，也就是说借款人可以在贷款期中，根据市场与自身情况调整（比如利率、抵押比率）而不必完全还清然后重新借／重新提交。这能改善资本使用率。
• 在清算机制中也做改良，比如 liquidation 时的折价 (discount) 设定、使用如 flash loan 或者闪电清算等方式来提升清算效率，减少损失。

透明性与可审计性

透明性是 Maple 在市场中被反复提到的一点：

• 所有贷款合同（或贷款条款）、资金池、借款人的违约状态等，在链上高度可追踪，投资人或出资人可以自己查。
• 在国债池等产品中，资产由受监管的托管机构或经纪商持有，并且公开持仓与利息情况。
• Maple 对不诚信行为，比如 Orthogonal Trading 隐瞒财务状况时，采取了断然切断合作、追究法律责任的做法，这在 DeFi 项目中并不常见。

高度关注流动性与用户友好的提款机制

在许多 DeFi／RWA 产品中，用户可能因锁定期、赎回周期长、提款费或手续复杂等问题体验很差。Maple 的 Cash Management 池支持几乎“次日提现（next-US bank day）”或在“同美国银行营业日”的快速赎回，并且对入出金费率、赎回费等设计较为友好。

扩展到多个区块链与地区

Maple 不仅在以太坊上运作，也把 Cash Management 产品扩展到 Solana、Base 等区块链。这样可以让不同生态、不同地域／区块链上的用户参与，降低单一区块链拥堵、Gas 高昂的风险，并增加跨链或多链资产配置的可能性。

对法律／监管敏感性的尝试

在美国市场上，Maple 的国债池产品获得 Reg D 的豁免资格，让美国认可投资者可以参与，这一点非常关键。很多 DeFi 项目遇到的一个瓶颈是被界定为证券或相关的法律风险太高。Maple 在设计这些产品的时候就考虑了这些因素。

风险承担与损失承担机制

在 Orthogonal Trading 违约事件中，可以看到 Maple 的两个方面特别值得注意：

违约发生后，Maple 切断与该借款方的所有合作，包括取消代理资格（pool delegate）等。对风险行为有惩戒机制。

Maple 在协议中设计有一定的“pool cover”或其他缓冲机制，用来在违约发生时减少对出资人的伤害。虽然不能完全避免损失，但这种机制比那些完全依赖抵押、自动清算、不承担额外责任的协议要稳健。

七、竞争格局与差异化

无抵押和低抵押借贷赛道并非 Maple 一家。TrueFi、Goldfinch 也曾尝试类似模式，但规模和影响力有限。TrueFi 在违约后逐渐沉寂，Goldfinch 专注新兴市场 RWA，风险更高。

另一类竞争者是国债代币化项目，例如 Ondo Finance，其规模和市场认可度更高。在这一领域，传统金融机构如富兰克林邓普顿基金也开始进入，进一步加剧竞争。

Maple 的差异化在于团队的传统金融背景，使其在信用评估和产品设计上更贴近机构需求。同时，Maple 同时布局无抵押贷款、国债和 RWA，形成多元化产品线，而非单一赛道。加上协议的透明性和逐步强化的合规意识，它在 CeFi 退出后的真空市场中仍具优势。

RWA 领域的定位

Maple 被视为连接传统机构融资与 DeFi 的桥梁，其核心做法是将现实世界资产支持的借款（asset-backed lending 或过抵押贷款）上链，从而为机构借款人提供资本，同时为资本提供者提供可预测的收益。

借款人会经过信用审查 (screening)，提供真实的资产或运营现金流等做支撑。 Maple 的借贷操作多数是 overcollateralized ( 即借款人提供的抵押品价值高于借款 ) 或者使用传统资产／债务／收入流作为安全性支撑。

近期进展

Maple 的 “Active Loans”（正在进行的贷款余额）与 Total Value Locked（TVL，总锁仓金额）在 RWA 借贷方面达到了历史新高。

Maple Finance 在 2025 年的资产管理规模（AUM）已超过数十亿美元，机构借贷增长显著。

Earn 平台（以前叫 syrup.fi）是 Maple 在 DeFi + RWA 结合中一个重要里程碑，它把机构级别（institutional lending）中的收益机会带给较广泛的用户群体，通过集中资本进入机构借贷池，使得普通 DeFi 用户也能参与现实世界资产支持的贷款收益。

产品策略

Maple 正在扩展其 RWA 借贷池，并通过 Pool Delegates（池委托者）来执行信用评估、发放贷款、风险监控等职责，这保障了借款人的真实性和抵押品质量。

在 “Institutional Credit Expansion” 的路线图中，Maple 拟推出与传统金融 (TradFi) 更深的合作，包括更多高质量资产支持的产品（可能包括私募信用、公司债务、资产证券化等）以及比特币收益类产品。

Maple 在其 DeFi 的 Earn 产品中，整合了策略与工具，使 RWA 借贷收益更加可访问、可组合（例如与其他 DeFi 协议／衍生品耦合的策略）。

挑战

虽然 Maple 没有像某些 RWA 项目那样直接把传统资产完全“证券化”为代币交易（tokenization of real estate、证券等）供零散交易，但它的模式更多是借款合同 + 抵押 + 收益分配，这在某种程度上也是 RWA 的形式，只是流动性和二级市场活跃度可能低。

如果 Maple 能继续拓宽 RWA 借贷种类，比如引入更多种类的资产作为抵押／支撑（如房地产、应收账款、商用资产等），并逐步解决流动性瓶颈，那么其在 DeFi 中的机构信用市场角色将越来越大。

九、未来展望与战略愿景

Maple 的长期目标是成为 CeFi 借贷的透明替代品，建立一个全球链上债务资本市场。团队希望通过降低融资成本、缩短资金周期，为借款人提供更具竞争力的选择。

在产品上，Maple 将继续推进多元化战略。一方面强化国债和数字资产抵押贷款，维持稳定收益来源；另一方面探索现实世界资产，逐步扩大规模。地域上，团队已表示将重点拓展亚太和欧洲市场，以利用监管友好的环境。